Publications

Рынок капиталов | Региональная интеграция BAC

Рынки капитала как инструмент уменьшения финансового неравенства в странах Восточной Африки


Восточноафриканское сообщество (русс. — ВАС) East African Community (англ. — EAC) — объединение, включающее в себя шесть восточноафриканских стран (Бурунди, Кения, Руанда, Танзания, Уганда и Южный Судан). Несмотря на значительные политические изменения в представленных странах и временную заморозку интеграционных процессов, ВАС показало себя как успешный проект, направленный на снижение экономического и финансового неравенства в регионе посредством совместного привлечения инвестиционного капитала в регион.

Региональная интеграция рынков капитала в ВАС будет стимулировать локальную (региональную) торговлю ценными бумагами и политику управления инвестициями, предоставляя отечественным компаниям более конкурентоспособные источники финансирования и более широкий спектр инвестиционных возможностей для частных лиц и институциональных инвесторов. Более глубокие и более ликвидные рынки могут поддерживать капиталовложения как в иностранной, так и в местной валюте в физическую и социальную инфраструктуру. Региональные компании, работающие в сфере финансовых услуг, СМИ, розничных услуг, промышленности, производственный и энергетический секторы, а также региональные инфраструктурные проекты, например, такие как Северный коридор ВАС, могут получить значительный эффект от интеграции. С фискальной стороны, когда рынки капитала вырастут для финансирования большей части региональной экономики, стоимость государственных займов снизится, а макроэкономическая стабильность и устойчивость, вероятно, улучшатся.

Интеграция также позволит расширить использование существующих региональных долговых инструментов, а также создать новые инструменты и механизмы коллективного инвестирования, например, такие как паевые инвестиционные фонды и/или биржевые фонды. Наконец, более крупный рыночный масштаб (в пределах ВАС) может помочь привлечь больше международных инвестиций и стимулировать рост долгового и акционерного капитала во всем регионе, создавая благоприятный цикл будущего притока капитала и роста.

Необходимость региональной интеграции рынков капитала признается всеми странами ВАС, о чем свидетельствует подписание в 2013 году Протокола Восточноафриканского валютного союза (англ. — EAMU), который предусматривает создание региональной финансовой архитектуры к 2018 году и единой валюты к 2024 году. Однако уже несколько лет тупик в нескольких центральных компонентах интеграционной головоломки замедляет реализацию более широкого видения региона. В частности, страны ВАС не смогли достичь консенсуса в отношении того, как создавать и совместно использовать инфраструктуру вокруг регионального центрального депозитария ценных бумаг (ЦДЦБ). Предоставляя счета ценных бумаг, централизованное хранение и обслуживание активов на финансовых рынках и между ними, ЦДЦБ играют важную роль в обеспечении целостности выпусков ценных бумаг. По сути, они являются нейротрансмиттерами на регионально интегрированный рынок капитала.

На протяжении десятилетий страны-члены ВАС осознавали решающую важность региональной интеграции своих рынков капитала для привлечения и удержания крупномасштабных инвестиций в регионе и уменьшения зависимости от внутренних банковских систем. Первые восторженные разговоры на этот счет начались в Кении, Уганде, Танзании и Руанде в 1990-х годах. Возникновение регионального рынка в Восточной Африке было целью Хартии ВАС, которая предусматривала единый рынок капитала ВАС, способного поддерживать свободные потоки капитала между государствами-партнерами. В Уставе ВАС не было прописано, как именно будут интегрироваться рынки — это было оставлено на усмотрение менеджеров и операторов рынка, и эта техническая часть, к сожалению, оказалась одной из самых проблемных.

Для продвижения вперед с этой ранней динамикой потребовалось определить физическую инфраструктуру, которая могла бы обмениваться информацией, сделками и заказами через рынки и границы. Когда Кения предложила создание Центрального депозитария ценных бумаг, все страны-члены в принципе согласились с этой идеей. Им были выделены акции и должности в Совете директоров Ц Д Кении, и этот ЦД должен был обслуживать весь регион.

Когда в начале 1990-х годов было создано Управление по регулированию ценных бумаг Восточной Африки (EASRA), региональный головной орган для регуляторов рынка капитала, на тот момент только в Кении был фондовый рынок. Вместе с Кенией (которая имеет самый большой рынок) другие государства-партнеры стремились развивать единый региональный рынок, помогая друг другу в создании своих собственных рынков — в надежде, что в конечном итоге они объединятся для формирования единого рынка ВАС. Страны Восточной Африки подписали меморандум о взаимопонимании, посвященный обмену информацией и техническому сотрудничеству. С энтузиазмом высказывались такие идеи, как массовый перекрестный листинг на одной или всех биржах, множественный листинг на двусторонних и многосторонних сторонах, присоединение к биржам других государств и создание биржи EAC.

В то же время, процесс первой региональной транзакции начался с перекрестного листинга ценных бумаг на рынках ВАС, в основном кенийскими компаниями с региональной ориентацией и бизнес-присутствием. Но инвесторы не отреагировали должным образом и столкнулись с трудностями при активной торговле счетчиками, включенными в перекрестный листинг, из-за ограничений на междепозитарные переводы и расчеты. Сотрудничество постепенно замедлялось, поскольку среди более мелких рынков стали возникать опасения в отношении ликвидности, которая на интегрированном рынке будет полностью поглощена Найробийской биржей ценных бумаг. Когда дело дошло до реализации, стоимость и технические детали общей финансовой инфраструктуры, а также политические разногласия по поводу того, в какой стране будет размещена такая инфраструктура, еще больше усложнили ситуацию. В конце концов, каждая страна упустила из виду региональную «долгую игру» и вместо этого начала уделять больше внимания созданию отдельных разрозненных внутренних инфраструктур, независимых от региональной повестки дня. Теперь связать эти разрозненные системы значительно сложнее, чем это было при первоначальном рассмотрении проекта.

Совокупный валовой внутренний продукт (ВВП) стран ВАС составляет 146 миллиардов долларов США, причем рост в основном обусловлен услугами и строительством (включая программы государственных инвестиций), а также промышленностью и сельским хозяйством, ориентированным на экспорт. Рынок ВAC насчитывает около 146 миллионов потребителей с очень молодой демографической группой (средний возраст в Уганде, например, составляет 15 лет). Несмотря на то, что в 2016 году произошел один из худших спадов темпов роста ВВП в странах Африки к югу от Сахары за более чем два десятилетия, регион ВАС довольно хорошо выдержал этот спад — Руанда, Кения и Танзания продемонстрировали годовые темпы роста выше 5,4% за 2015−2017 годы. Это делает Восточную Африку самым быстрорастущим регионом Африки к югу от Сахары за указанный период.

Сочетание молодого населения, быстро растущего среднего класса и сильных основ роста делает хорошо интегрированный рынок капитала для данного региона огромной возможностью как для местного, так и для международного бизнеса. Отечественные компании могут выиграть от выхода на соседние рынки с высоким потенциалом для внутрирегиональной торговли и трансграничных инвестиций. Регион также должен стать более привлекательным для международных инвестиций в размере 7 триллионов долларов США, которые в настоящее время приносят доход по всему миру.

Однако рост рынков капитала в ВAC не поспевает за темпами остальной экономики. В то время как в Латинской Америке и Восточной Азии экономический рост за последние десятилетия стимулировал впечатляющее расширение рынков капитала, развитие рынков капитала в Восточной Африке было относительно медленным. Вместо этого банки продолжают доминировать на финансовом рынке в большинстве этих стран, и лишь немногие из них на сегодняшний день обратились к рынкам капитала для выпуска облигаций. За исключением Кении, ВAC имеет один из самых маленьких и наименее развитых рынков капитала в мире, даже в процентах от ВВП. Капитализация рынка акций низкая, а ликвидность вторичного рынка на фондовых биржах восточноафриканского региона низкая. С другой стороны, рынки корпоративных облигаций практически отсутствуют, и все еще требуется работа по совершенствованию программ государственных заимствований.

Отсутствие глубоких и ликвидных рынков капитала сдерживает рост и долгосрочное развитие частного сектора. Банки в регионе не в полной мере выполняют роль финансового посредника в экономике, и даже если бы это было так, региональные предприятия все еще не имеют источников долгосрочного терпеливого капитала. Аналогичным образом, необходимы долгосрочные источники финансирования для создания физической и социальной инфраструктуры. Учитывая низкий уровень внутренних сбережений и низкий аппетит к риску отечественных институциональных инвесторов в странах ВАС, это может потребовать значительного участия иностранных инвесторов, которые, как правило, избегают рынков с низким оборотом и ликвидностью.

Этот медленный рост рынка капитала происходит несмотря на многочисленные реформы, направленные на улучшение деловой среды и наращивание финансовой экосистемы в каждой стране. Амбициозные политические инициативы не обеспечили ожидаемого интереса инвесторов, потому что каждый рынок в отдельности слишком мал. Возможно, за исключением Кении, страны Восточной Африки не будут развивать ликвидные рынки капитала, даже если они каждый на своем уровне эффективно разработают всю макроэкономическую политику и поддерживающие институты развития. Подобные масштабные задачи встречаются во всех регионах. По данным Международного валютного фонда, даже в Европе «лишь горстка экономик достаточно велика, чтобы поддерживать рынки капитала, достигающие критической массы по всему спектру классов активов». Ответом на ограничение масштаба, конечно же, является региональная интеграция.

Полностью интегрированный рынок капитала состоит из нескольких важных компонентов. Что касается регулирования, это требует согласованной системы надзора и хорошо налаженных каналов связи между странами. Что касается инфраструктуры, перекрестный листинг акций, торговля и маршрутизация заказов должны стать плавными в общем пуле ликвидности. Передача права собственности от продавцов к покупателям также должна быть эффективной и безопасной. Это влечет за собой сведение к минимуму множества трений — в виде налоговых систем, административного бремени, разрозненных клиринговых и расчетных систем, а также информационной асимметрии.

Сделав перевод ценных бумаг более безопасным, региональное решение ЦДЦБ значительно снизит транзакционные издержки при расчетах по ценным бумагам, которые могут быть намного выше между границами, чем внутри страны. В более общем плане интегрированные ЦДЦБ будут играть решающую роль в облегчении движения средств внутри ВАC. Однако, страны ВАС до сих пор сталкиваются со значительными трудностями в достижении согласия по поводу общего ЦД. В сочетании с ограниченной информацией о диапазоне доступных вариантов и связанных с ними затратах и выгодах это является серьезным препятствием для любой региональной интеграции в дальнейшем.

Ключевой момент состоит в том, что дальнейшая инерция будет и дальше истощать ценные государственные ресурсы, поскольку страны продолжают использовать дублирующую инфраструктуру, а не делиться ею. В то же время инвесторы будут продолжать искать цели в других местах, пока страны ВАС не смогут предоставить более широкое региональное предложение и более благоприятные условия на рынке капитала. Глава CMA Кении указывает на недавний случай программы эмиссии иностранной валюты наднациональной компанией, которая переехала из Кении на Маврикий из-за опасений центрального банка по поводу эмиссии иностранной валюты на местном рынке. Глава ЦДЦБ Кении также отмечает, что инвесторов в регионе ВAC может отпугнуть текущий процесс междепозитарного перевода, который «требует от инвестора установить отношения с агентом в стране, в которую он хочет инвестировать», прежде чем ценные бумаги смогут перемещаться из ЦД одной страны в другую. В свою очередь, местные агенты, как отмечает Глава ЦДЦБ Кении, «легко перекладывают на инвестора расходы по хранению, обмену валюты и брокерские сборы».

Обсуждение насущных вопросов за круглым столом поможет также изучить дополнительные политические реформы, которые могут стать необходимыми после реализации главного инфраструктурного решения. Гармонизация регулирования, взаимное признание содействия трансграничным листингам и инвестициям, пересмотр местных законов о собственности, а также оптимизация режимов лицензирования и требований финансового аудита в разных странах — все это области реформ, на которые инвесторы неоднократно обращали внимание и в рамках прошлых встреч Института Милкена по данной теме. Для любого интегрированного инфраструктурного решения, действительно генерирующего ликвидность в Восточной Африке, такие компоненты политики нельзя воспринимать как должное — скорее, странам необходимо заранее подготовиться к реалиям регионально интегрированного рынка.

Читать далее:





Все актуальные новости в мире импакта, устойчивого развития и smart-финансов на нашем официальном Телеграм-канале IxD Capital | Impact Channel
Рынок капиталов